從政府部門(mén)來(lái)看，就發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體來(lái)講，政府一般是吸納杠桿最重要的部門(mén)。危機(jī)以來(lái)，私人部門(mén)去杠桿，政府部門(mén)加杠桿，因此發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體私人部門(mén)的危機(jī)最后都會(huì)變成主權(quán)債務(wù)危機(jī)。中國(guó)政府部門(mén)杠桿率并不算高，去杠桿最大的問(wèn)題不在中央而在地方。張教授還特別提到了PPP制度，這是典型的新馬甲，由于其主要還是依賴政府信用擔(dān)保而從銀行融資，所以最終還是政府兜底。從這個(gè)意義上，我們要警惕后融資平臺(tái)時(shí)期各種形式的“融資渠道創(chuàng)新”變成潛在的、或有的地方政府負(fù)債。
 對(duì)于金融部門(mén)的去杠桿，張教授認(rèn)為，2016年以來(lái)，我國(guó)金融去杠桿加速，體現(xiàn)了我們金融去杠桿的決心。但金融去杠桿到底去到什么程度合適？現(xiàn)在很難判斷。我們需要結(jié)合國(guó)際國(guó)內(nèi)形式來(lái)綜合分析。國(guó)內(nèi)要打好防控金融風(fēng)險(xiǎn)攻堅(jiān)戰(zhàn)，因此要“強(qiáng)監(jiān)管”；而國(guó)際上，特別是美國(guó)修訂多德-弗蘭克法案給本國(guó)金融松綁，放松金融管制，進(jìn)一步提升其金融業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。在這樣的背景下，中國(guó)一味的強(qiáng)監(jiān)管不可能是“常態(tài)”，謹(jǐn)慎放松管制勢(shì)所必然。面對(duì)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，只講穩(wěn)定、監(jiān)管肯定不夠，還要講效率競(jìng)爭(zhēng)力。中國(guó)需要在金融穩(wěn)定與金融業(yè)效率和競(jìng)爭(zhēng)力之間取得平衡。因此，對(duì)于“強(qiáng)監(jiān)管”，我們一定要視國(guó)內(nèi)外的形勢(shì)變化進(jìn)行解讀。
從更長(zhǎng)周期來(lái)看，去杠桿將呈現(xiàn)出一個(gè)什么樣的變化？從美國(guó)百年杠桿率的歷史看，似乎只有遇到大危機(jī)，杠桿率才會(huì)下降，其它時(shí)間杠桿率一直處于上升狀態(tài)。我們當(dāng)然不能由此得出杠桿率只升不降的判斷。實(shí)際上，之所以出現(xiàn)這樣的趨勢(shì)，還是和金融在經(jīng)濟(jì)中逐步占據(jù)主導(dǎo)有關(guān)?，F(xiàn)在時(shí)髦的“金融周期”，就突出了房地產(chǎn)及信貸周期在整個(gè)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)中的作用。如果我們?cè)O(shè)想，如果將來(lái)出現(xiàn)新的科技變化，包括金融科技的變化，金融特別是信貸對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響不再有這樣的決定性或者起作用的方式出現(xiàn)變革，那個(gè)時(shí)候，杠桿率就可能不再是“只升不降”的態(tài)勢(shì)了。與之相關(guān)的，金融結(jié)構(gòu)的變化也會(huì)改變這一局面，比如更多股權(quán)融資而非債權(quán)融資，就會(huì)降低杠桿率。

就目前看，去杠桿是當(dāng)務(wù)之急。但從更長(zhǎng)時(shí)段看，從中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期發(fā)展來(lái)看，總杠桿率還是會(huì)進(jìn)一步上升的。一個(gè)發(fā)展中國(guó)家向成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體邁進(jìn)過(guò)程中，全社會(huì)杠桿率的上升是可以預(yù)見(jiàn)的。目前發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的杠桿率一般來(lái)說(shuō)都遠(yuǎn)高于發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體就是最好的證明。一個(gè)成熟經(jīng)濟(jì)體，特別是在金融體系發(fā)達(dá)、本幣國(guó)際地位提高情況下，舉債能力大大增強(qiáng)，意味著能夠更多地借助于債務(wù)杠桿來(lái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

杠桿率本身并不可怕，可怕的是杠桿率的錯(cuò)配以及治理能力不足。杠桿本身無(wú)所謂好壞。金融就是杠桿，沒(méi)有杠桿金融也就不存在了。問(wèn)題在于杠桿資源的配置是否合理。如果都是低效率企業(yè)在加杠桿，而高效率企業(yè)卻加不了杠桿，這就會(huì)產(chǎn)生杠桿率的錯(cuò)配，也就是金融資源的錯(cuò)配，這樣就會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。另外，治理能力也極其重要。如果治理能力不行，杠桿率一上升就會(huì)非常緊張；而隨著我國(guó)治理體系、治理能力的現(xiàn)代化，我們將可以承受更高的杠桿，而不會(huì)有今天面對(duì)杠桿率風(fēng)險(xiǎn)的緊張。

去杠桿應(yīng)該分“三步走”戰(zhàn)略。第一步是降低杠桿率增速。杠桿可以加一點(diǎn)，但是不要加那么快，所以第一步是把速度降下來(lái)。第二步是杠桿率水平穩(wěn)定，但結(jié)構(gòu)出現(xiàn)改善，從而降低風(fēng)險(xiǎn)。這一點(diǎn)往往被外界所忽視。杠桿結(jié)構(gòu)改善能夠降低風(fēng)險(xiǎn)，主要原因在于不同部門(mén)不同主體承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力是不一樣。比如，政府部門(mén)掌握的資源多，負(fù)債能力強(qiáng)，杠桿率向政府轉(zhuǎn)移可以適度減弱風(fēng)險(xiǎn)；同樣，居民部門(mén)目前的杠桿水平較低，負(fù)債空間較大，從而居民部門(mén)適度加杠桿也能降低總體杠桿率風(fēng)險(xiǎn)。還有，外債少內(nèi)債多也會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)降低。所以說(shuō)，那些國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)還有投行，看不到我國(guó)杠桿率結(jié)構(gòu)改善而總是計(jì)較于杠桿率水平的做法就是非常偏頗的。第三步是實(shí)現(xiàn)杠桿率的有所下降，這除了各方面政策的協(xié)調(diào)配合，比如管控信貸、發(fā)展直接融資、硬化預(yù)算約束、減少政府隱性擔(dān)保等，還需要破產(chǎn)重組的推進(jìn)、僵尸企業(yè)的處理以及杠桿錯(cuò)位的糾正來(lái)實(shí)現(xiàn)。
最后，張教授還解釋了十九大淡化GDP目標(biāo)帶來(lái)去杠桿利好預(yù)期的原因，那就是我們不必為了保持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)而進(jìn)行大幅信貸擴(kuò)張。不過(guò)，他也擔(dān)心，能否真正做到這一點(diǎn)，還要看各方面的決心和努力。

緊接著，中國(guó)政法大學(xué)研究生院院長(zhǎng)、破產(chǎn)法與企業(yè)重組研究中心主任李曙光教授就張曉晶教授的講解內(nèi)容作了精彩點(diǎn)評(píng)。

李曙光教授首先感謝張曉晶教授來(lái)參與法大破產(chǎn)法中心的＂對(duì)話＂活動(dòng)，認(rèn)為張教授做了一個(gè)學(xué)術(shù)和政策兼具、研究方法科學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)膱?bào)告，然后談了四點(diǎn)意見(jiàn)。

第一，為什么中央要提去杠桿，并放到這兩年工作＂重中之重＂的位置？這是因?yàn)?.中國(guó)的中央政府兼具央行最后貸款人、地方政府最后債務(wù)人的角色以及產(chǎn)業(yè)政策制定者的角色，中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型過(guò)程中，市場(chǎng)還一下發(fā)揮不了決定性作用，政府仍是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主導(dǎo)者與把控者，這決定了目前的中央政府要管降杠桿率的事。2.我國(guó)有非常龐大的國(guó)有企業(yè)群體，這些國(guó)企是杠桿率高的主要承載者，只有中央能去他們的杠桿。3.中央政府本身具有市場(chǎng)干預(yù)職能，在市場(chǎng)可能失靈或發(fā)展苗頭不對(duì)時(shí)，政府應(yīng)該出手。

第二，如何判斷一個(gè)部門(mén)杠桿率的高和低？有什么標(biāo)準(zhǔn)？張曉晶教授主要從國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表角度來(lái)分析，而且是以GDP來(lái)做分母，分子是負(fù)債。但從我們破產(chǎn)法的角度，主要看償付能力，而且從部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表表特別是從企業(yè)來(lái)看，是以資產(chǎn)做分母，除資產(chǎn)負(fù)債表方法外，我們看償付能力，還應(yīng)當(dāng)看現(xiàn)金流標(biāo)準(zhǔn)和或有負(fù)債標(biāo)準(zhǔn)。這在中國(guó)很重要，中國(guó)的擔(dān)保負(fù)債特別亂。

第三，如何去杠桿？中央這幾年提出債轉(zhuǎn)股，主要通過(guò)發(fā)股換債的方式，不僅靠債轉(zhuǎn)股也要靠兼并重組。從破產(chǎn)法角度，我們?nèi)ジ軛U更強(qiáng)調(diào)從制度化角度實(shí)現(xiàn)降杠桿率，“制度化”去杠桿主要講＂三化＂，有序化、程序化、可預(yù)期化。而制度化去杠桿最重要的制度就是破產(chǎn)法以及一些相關(guān)法律法規(guī)。

第四，如何有效地來(lái)實(shí)施破產(chǎn)法，實(shí)現(xiàn)降杠桿和市場(chǎng)出清的目標(biāo)？我國(guó)目前破產(chǎn)法只是《企業(yè)破產(chǎn)法》，只能管理一個(gè)企業(yè)部門(mén)，這只是半部破產(chǎn)法，還缺乏個(gè)人破產(chǎn)法、事業(yè)單位破產(chǎn)法等。目前工作主要在把企業(yè)的杠桿率降下來(lái)。在利用破產(chǎn)法實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)出清的時(shí)候，要特別注意去杠桿過(guò)程中的社會(huì)穩(wěn)定問(wèn)題。目前在推進(jìn)破產(chǎn)法有效實(shí)施中要注意以下幾個(gè)問(wèn)題：1.要有一部好的破產(chǎn)法，企業(yè)破產(chǎn)法應(yīng)適時(shí)修改與做司法解釋。2.對(duì)于高杠桿率的國(guó)有企業(yè)，到底選擇清算、重整還是和解程序是有一個(gè)政策選擇問(wèn)題。我認(rèn)為應(yīng)該清算的要堅(jiān)決清算，而這一輪去杠桿過(guò)程中，可能考慮到社會(huì)穩(wěn)定問(wèn)題，地方政府更愿釆用重整拯救的方式。3，要解決去杠桿的司法難題，包括法院不愿受理破產(chǎn)案件，專業(yè)管理人隊(duì)伍缺乏，對(duì)無(wú)拯救希望的企業(yè)＂硬重整＂，戰(zhàn)略投資者利益無(wú)法保障，破產(chǎn)清算與重整配套的稅收注銷人員安置等不配套的問(wèn)題等等。

而后，北京師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)與工商管理學(xué)院金融系主任賀力平教授也發(fā)表了獨(dú)到的見(jiàn)解。

賀教授提出我們應(yīng)當(dāng)如何來(lái)看待宏觀的杠桿率和經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系這一問(wèn)題，并接著指出，在美國(guó)這兩者沒(méi)有相關(guān)性，在中國(guó)是有相關(guān)性的，但是逆周期的。通常，經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為應(yīng)當(dāng)順周期，而中國(guó)正相反。宏觀調(diào)控是逆周期調(diào)控，政府部門(mén)的杠桿率應(yīng)當(dāng)是逆周期的，但企業(yè)部門(mén)的杠桿率為什么也逆周期？此處是違反市場(chǎng)規(guī)律的。另外，資本金的要求與去杠桿和破產(chǎn)有關(guān)，企業(yè)杠桿率上升的一個(gè)重要原因是降低資本金要求。我們應(yīng)該怎樣看待資產(chǎn)價(jià)格？從破產(chǎn)重組角度看，更重視的是資產(chǎn)，只要有償付能力，有多少負(fù)債都沒(méi)有關(guān)系；從經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，資產(chǎn)規(guī)模與資產(chǎn)價(jià)格相關(guān)，這就和GDP相關(guān)，金融信貸的抵押品價(jià)格和經(jīng)濟(jì)周期相關(guān)。因此，當(dāng)前我國(guó)去杠桿過(guò)程中，資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)就特別重要。最后，賀教授對(duì)中國(guó)政法大學(xué)破產(chǎn)法與企業(yè)重組研究中心及其學(xué)術(shù)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行了高度肯定，并對(duì)中心未來(lái)的發(fā)展提出美好的期許。

接下來(lái)，中注協(xié)破產(chǎn)管理人課題組組長(zhǎng)、利安達(dá)會(huì)計(jì)師事務(wù)所合伙人左北平做了精彩發(fā)言。他肯定了通過(guò)破產(chǎn)手段處理僵尸企業(yè)、去杠桿、盤(pán)活資源對(duì)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的重要性，并從會(huì)計(jì)師和律師的職務(wù)一線提出建立破產(chǎn)法職業(yè)共同體，通過(guò)系列對(duì)話形成全社會(huì)更大的共識(shí)與合力的期望。

在自由發(fā)言環(huán)節(jié)中，北京大學(xué)法學(xué)院劉燕教授從資本市場(chǎng)去杠桿角度，提出對(duì)去杠桿具體問(wèn)題具體分析的重要性。

中國(guó)政法大學(xué)破產(chǎn)法與企業(yè)重組研究中心研究員、湘財(cái)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李康指出，去杠桿首先要把杠桿的定義搞清楚，對(duì)杠桿的懼怕恰恰是因?yàn)闆](méi)有能力掌握杠桿，并提出誰(shuí)來(lái)判斷杠桿的高低、去杠桿和保增長(zhǎng)發(fā)生矛盾的時(shí)候怎么辦這一問(wèn)題。對(duì)此，張曉晶教授也作了積極的回應(yīng)。

北京市第一中級(jí)人民法院清算與破產(chǎn)審判庭副庭長(zhǎng)鄒明宇從司法部門(mén)的業(yè)務(wù)特點(diǎn)出發(fā)，談到讓法律人更好地了解資產(chǎn)負(fù)債表和宏觀經(jīng)濟(jì)，才能更好地了解商業(yè)邏輯，促進(jìn)破產(chǎn)案件及相關(guān)衍生訴訟的公正審理。

另外，中國(guó)政法大學(xué)破產(chǎn)法與企業(yè)重組研究中心研究員、民商經(jīng)濟(jì)法學(xué)院教授李蕊，中國(guó)政法大學(xué)破產(chǎn)法與企業(yè)重組研究中心研究員、《中國(guó)政法大學(xué)學(xué)報(bào)》副編審陳夏紅，中國(guó)政法大學(xué)破產(chǎn)法與企業(yè)重組研究中心研究員、中歐法學(xué)院講師趙天書(shū)，北京市海淀區(qū)法院金融與清算庭副庭長(zhǎng)鄒玉玲也參與了本環(huán)節(jié)的互動(dòng)。

在聽(tīng)眾提問(wèn)環(huán)節(jié)中，中欣重組顧問(wèn)公司總經(jīng)理宋全勝也提出了一些破產(chǎn)實(shí)務(wù)工作中遇到的問(wèn)題。

最后，第一期“薊門(mén)破產(chǎn)重組對(duì)話”在熱烈、友好而意猶未盡的討論中落下帷幕。與會(huì)嘉賓進(jìn)行了激烈的思維碰撞，迸發(fā)出創(chuàng)造性的靈感火花。參會(huì)聽(tīng)眾也表示受益匪淺，對(duì)我國(guó)去杠桿的過(guò)程、方法與未來(lái)展望又有了更深刻的認(rèn)識(shí)。本期“薊門(mén)破產(chǎn)重組對(duì)話”收到了大家的踴躍報(bào)名和積極響應(yīng)，感謝大家對(duì)本活動(dòng)的支持。會(huì)務(wù)組秉持與主題相合并多方參與的精神對(duì)報(bào)名人員進(jìn)行了篩選，也感謝本期沒(méi)能來(lái)參加對(duì)話的同仁，我們將繼續(xù)優(yōu)化對(duì)話的組織活動(dòng)，歡迎您繼續(xù)報(bào)名參加！讓我們共同期待下一期“薊門(mén)破產(chǎn)重組對(duì)話”的舉辦！